来自 美味 2021-10-02 20:04 的文章

黄金白银,又跌跌不休?

今天,意大利西西里岛的锡拉库萨城邦被暴君狄俄尼索斯统治。与当时古罗马、斯巴达或雅典的共和/民主制度不同,狄俄尼索斯是唯一对锡拉丘兹事务有最终决定权的人,他在这个城邦中拥有绝对的权力。
 
不受限制的权力,自然吸引了一大批马屁精,最有技巧的朝臣,名叫达摩克利斯。他总是拍马屁说酒神是自然选择的儿子,他真的很幸运能享受华丽的宫殿,精美的珍宝,美味的食物,周到的服务和美丽的女人...
 
面对奉承,狡猾的酒神狄俄尼索斯不是傻瓜。一天,他对达摩克利斯说,既然你认为我很高兴当国王,我们今天换个地方怎么样?
 
然后,达摩克利斯戴上王冠,开始充当国王,拥有鲜花、食物、美酒、朝臣和一切。他觉得自己是世界上最幸福的人。但当他举起酒杯时,突然发现天花板上倒挂着一把锋利的剑,剑尖正对着他的头。达摩克利斯的身体僵住了。他很害怕。他不想吃也不想喝。他只是想逃离皇宫...
 
 
这是达摩克利斯之剑的典故。
 
酒神的意思是,也就是说,虽然我在国王面前很开心,但我一直处于命悬一线的境地。也许某个大臣觊觎我的权力,想杀了我。也许是有人散布谣言,让人反对我。也许邻国的国王会出兵夺取我的王位。也许是我的决策失误让我不得不退位...
 
在当前的金融市场中,美联储是狡猾的酒神,而锥形,减少印钞量的动作,是达摩克利斯之剑。
 
自3月美国通胀数据上升后,市场开始讨论美联储的QE减仓。对于美联储来说,它很乐意在市场上讨论这个问题——就像狄俄尼索斯一样,如果可能的话,让这把剑悬着总是可以恐吓市场(尤其是黄金市场),从而让美元规则持续更长时间。
 
2021年9月以来,随着美国中长期国债收益率缓慢上升,上一阶段涨至1800美元/盎司以上的黄金再度受到打压,如今已降至1735美元/盎司左右。另一方面,与10年期国债收益率上升几乎同步的是,美国财政部和美联储共同操纵的TIPS(反通胀债券)收益率也从-1.1%左右上升至-0.87%(10年期)。
 
 
TIPS收益率通常被视为美元实际利率,而10年期、20年期和30年期抗通胀债券自然被视为美元中长期实际利率。在金价的每一次变动中(1761.69,4.69,0.27%),抗通胀国债收益率的变动才是金银价格下跌背后真正的驱动力,包括这两天——TIPS收益率的上涨,带来了金价的下跌。
 
在某种程度上,黄金应该被视为一种真正的抗通胀但无息的美元债券。在过去的15年里,黄金和TIPS收益率之间有着近乎完美的反向关系(下图中的右轴为反向顺序)。
 
 
是什么影响了TIPS的盈利能力?
 
是同期国债收益率和市场通胀预期!
 
最近三个月,市场通胀预期基本在2.25-2.4%的狭窄区间内波动。因此,国债收益率的上升自然带来了TIPS实际收益率的上升,这也带来了黄金价格的下跌。
 
 
在之前的文章中,我已经讨论了很多关于通胀预期和政府债券收益率可能发生的变化。今天,我们将从另一个角度来看工业用户和对冲基金的买卖操作。
 
美国Comex期货市场是当今世界金银价格的决定力量。根据商品期货委员会(CFTC)的规定,所有Comex交易员应每周向CFTC报告他们的头寸。
 
 
个人通常只关注两类玩家的持仓数据:产业用户持仓和基金管理机构持仓。前者的立场代表了真实市场(主要是金矿商)对黄金的看法;后者的持仓代表了投机市场对金价的情绪——我们每周都会把基金管理机构最新的持仓数据图表发送到小红圈(扫描文末代码加入)。
 
我们来看看黄金市场(数据是上周二更新的)。
 
 
注:“做空生产”是指行业内的空头头寸,“做空生产”是指行业内的空头头寸减去多个头寸的空头头寸。下同。
 
目前黄金行业市场空头头寸和空头头寸均已降至2019年5月以来的最低水平。这说明矿商普遍认为黄金当前价格被低估,不愿意卖出(卖空就是卖出)。
 
 
注:“基多”表示基金多头头寸,“基差空头”表示基金空头头寸。基金的净多头头寸是通过减去这两个头寸获得的。下同。
 
从对冲基金的持仓情况来看,黄金的多头持仓在最近6个月保持在两年多的低位,而空头持仓甚至略有增加。如果用净多头仓位来表达市场情绪,这就导致黄金市场投机性多头仓位,在过去6个月一直维持在两年来最弱的水平,这也是黄金价格在过去6个月停滞不前的原因。每次金价小幅上涨反弹,都会被对冲基金减持。
 
此外,与美联储印钞的规模相比,我们可以发现,在Comex黄金市场中,对冲基金的多头头寸通常处于近两年的最低水平,而空头头寸并不太高,但也处于近两年的高位,这表明黄金市场的整体情绪在最近一段时间相对较空。
 
我们来看看白银(22.57,0.52,2.37%)市场(数据更新到上周二)。
 
 
 
从数据图表可以看出,白银市场行业的情况几乎是黄金市场的放大版,尤其是白银行业的空头头寸几乎已经跌至三年来的最低水平,这意味着白银矿商显然不愿出手。
 
至于对冲基金在白银市场的操作,空头头寸更为明显。对冲基金多头仓位持续下降,空头仓位持续上升,导致9月21日(上周二)基金净多头仓位几乎降至0,这也是2019年5月以来最差的情况。如果用恐惧/贪婪来描述当前的市场,那么白银市场比黄金市场更可怕。
 
以上是从微观交易者角度观察到的金银市场情况。
 
从市场情绪来看,我们基本可以确定目前的金银价格肯定不在高位,但不确定是否处于绝对低位。毕竟很多时候,贪婪的市场情绪可能更贪婪,而恐惧的市场情绪可能更恐惧。
 
不过,正如我之前几篇文章所说,如果从美国国债收益率走势和预期通胀趋势综合判断,我始终认为,当金价跌破1750美元/盎司时,是一个值得多看的时刻。
 
从过去15年的金价-TIPS收益率模型来看,如果未来几个月美国的通胀数据没有明显下降,假设市场通胀预期保持在2.4%的水平,那么1750美元的金价对应的是1.7%的10年期国债收益率;按照目前1.5%的10年期国债收益率,黄金的价格应该是1821美元...
 
 
为什么黄金价格只有1735美元/盎司,而它本应该是1821美元/盎司?
 
一方面,车型与实际价格的价差仍在正常范围内;另一方面,黄金价格在过去的15年里一直持续低于回归模型显示的价格近100美元,这也是美联储高悬达摩克利斯之剑的结果——每次有麻烦,黄金都受到惊吓,所以有必要先降。
 
但是,我们可以进一步思考,是美联储一直悬着达摩克利斯之剑更有效,还是早点倒下更有效?
 
是的,当然,最好挂起来!
 
如果真的倒下了,这把总能吓到别人的剑又有什么作用呢?
 
因此,在不影响美联储信用的前提下,美联储必须尽最大努力让其尽可能长时间地持续下去,从而让市场保持担忧和焦虑。这就是美联储的“预期管理”。
 
事实上,TIPS的发行量和持有量并不大,总市值约为1.6万亿美元。自2020年疯狂印钞以来,美联储购买了相当数量的TIPS,TIPS的日收益率也由美国财政部公布。在财政部和美联储的“共同管理”下,在过去的一年半里,TIPS的收益率在所有年份都变成了令人难以置信的负值。再加上美联储对美国中长期国债收益率的操纵,结果是——
 
虽然实际通胀率明显超过5%,但由10年期国债收益率和TIPS共同决定的市场盈亏平衡通胀率(代表市场的通胀预期)却莫名其妙地维持在2.3%左右,导致近期金价被控制在1800美元/盎司左右。
 
有人问我,黄金价格真的什么时候开始上涨?